在不确定的世界中明智地投资

有一个范围。我们不知道答案会落在这个范围内。有时我们不知道这个范围的范围。

谈到中国时，马克斯引用彼得·伯恩斯坦，提醒人们风险并不总能被压缩成一个数字。困难不仅是答案未知，有时连可能性的边界都不清楚。真正的概率思维，也必须容纳模型本身可能失效。

重要的不是你买了什么，而是你付出了什么。

Nifty 50 的经历让马克斯看到，最优秀的公司也可能因为价格过高而成为糟糕投资；后来，高收益债券又让他在较差资产上获得了充分补偿。资产质量与投资结果之间，始终隔着一个关键变量：价格。

我不是在每个人都知道一切的大股票中竞争，而是在很少有人关心的小死水里竞争。

从研究总监转去创办可转换债券基金后，马克斯不再需要对四百家公司各懂两句话，而可以把少数公司研究透。在关注稀少、效率较低的市场，深度理解更可能转化为优势，也重新点燃了他的智力兴奋。

如果你购买了一家伟大公司的股票，并且它一直表现出色，而且未来也很光明，那么你应该倾向于长期持有它。

疫情期间与儿子安德鲁共同生活，让马克斯重新审视只买折价资产、涨到合理价就卖出的“雪茄烟蒂”模式。股票代表公司的一部分；若企业能持续创造价值，真正重要的可能不再是短期折扣，而是长期陪伴。

当一种投资学派变得如此教条并如此精确地定义价值时，我认为它是有局限性的。

马克斯把僵化的价值投资称为大写 V 的“神学版本”。当定义只剩低市盈率、低市净率等标签，投资者可能失去理解未来变化的能力。开放并不等于没有标准，而是不让标准替代判断。

如果你假设事情不会改变，过去的规则仍然适用，生活会更容易。当你必须生活在流沙上时，情况会更加复杂。

“这次不一样”常被用来为泡沫辩护，但坦普尔顿也承认，有些时候世界确实改变了。历史经验不能丢，却也不能机械套用。投资者面对的是会移动的地面，只能在原则与新事实之间持续校准。

你必须做适合你的个性、你的性情和你的心态的事情。

固定收益和信贷适合谨慎、不爱做梦的马克斯，能给他下行保护；如果当年被要求创办风险投资基金，他认为自己很可能会遭遇灾难。好的赛道不仅要有机会，还要与人的气质和能力结构相匹配。

卓越的投资最终取决于卓越的洞察力。

集中与杠杆都像双刃剑：判断正确时放大收益，错误时也放大损失。马克斯认为，真正能在上涨和下跌环境中都提供帮助的，是比别人更准确地理解事实、情绪和未来可能性的洞察。

投资的最大秘密之一：如果你认为自己发现了一条积极的信息，你必须对自己说：“谁不知道呢？”

安德鲁年轻时因为新款野马而想买福特，马克斯总会反问：“谁不知道呢？”在信息同步、数据工具普及的市场里，众所周知的事实通常已经进入价格。优势更可能来自对非量化信息或未来变化的不同理解。

情绪是卓越投资的最大敌人。

上涨、盈利增长和乐观情绪会让大众在价格更高时更想买；下跌与坏消息又让人们在价格更低时更想卖。情绪制造的顺周期反应，恰好与理性投资者需要做的事情相反。

如果我们购买而世界崩溃了，那也没关系。但如果我们不购买而世界没有崩溃，那么我们就没有做好我们的工作。我们必须购买。

2008 年金融机构像多米诺骨牌一样倒下，没有模型能证明体系一定不会崩溃。马克斯把问题改写为行动的非对称后果：若世界终结，投资结果已无意义；若世界幸存而自己没有行动，就辜负了职责。

作为怀疑论者，我们的工作还包括：当人们所说的事情糟糕得令人难以置信、当人们过度悲观时，我们就要揭发真相。

怀疑并不只是在人群过度乐观时说“不”。2008 年一位投资者不断追加更坏的假设，让马克斯意识到悲观也会越过可信边界。真正的怀疑主义要同时戳破乐观的泡沫和绝望的黑洞。

我不会增强攻击性，但我不会躲在床垫下。

评估当时的市场时，马克斯不再简单地说“买或卖、进或出”，而是相对于正常风险姿态决定更进取还是更防御。价格、利率与经济前景互相制衡时，明智选择往往是调整幅度，而不是奔向极端。

当我听到“不可投资”时，我的耳朵会竖起来，因为如果不出意外，它带来了中国很便宜的可能性。

马克斯没有否认中国的政治、意识形态和社会风险，也没有把便宜自动等同于值得买入。他强调的是另一层关系：当所有人都回避某项资产时，它至少不太可能处于被狂热追捧的高价，风险也可能已经部分进入价格。

最重要的事情之一就是知道你不知道什么。

马克斯曾因过去成功识破新事物而本能地否定比特币，儿子安德鲁直言他并不了解技术、供需和用途。知识谦逊不是失去立场，而是承认别人可能正确，并在证据面前保留学习和修正的余地。

正直、坦率、开放、公平对待确实是商业原则的基础。它们不是投资问题。这就是关于生活。

创立橡树资本时，五位合伙人分别写下投资理念与经营原则：前者回答如何投资，后者回答如何做生意、如何生活。马克斯强调这些价值未必立刻提高利润，却决定了他愿意代表怎样的组织。

良好合作关系的秘诀是共同的价值观和互补的技能。

马克斯与布鲁斯·卡什思考速度不同：一位依赖快速直觉，一位反复推敲；但两人共享走正道的愿望，也尊重彼此的工作方式。差异在共同价值观之上，才会成为互补，而不是持续冲突。

找到你喜欢的东西，找到能发挥你的优势的东西，并避免你的弱点。

访谈最后，马克斯把职业建议从“赚更多钱”拉回到只有一次的人生。每个人的气质、能力和快乐来源都不同；成功不是复制别人的游戏，而是找到自己愿意长期投入、也更有机会做好的那一种。